La semana pasada, el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, cambió su tono sobre la inflación, diciendo que la inflación será un poco más alta y durará un poco más de lo que esperaba. Acostúmbrese a escuchar esto, porque probablemente tendrá que repetirlo una y otra vez durante los próximos años.
No es que la Reserva Federal no entienda lo que está causando el aumento de la inflación. Considera que el problema básico es un aumento de la demanda que la oferta no está preparada para manejar, y eso es correcto. Pero la Reserva Federal ha subestimado seriamente el alcance de este problema, que va mucho más allá del atasco en nuestros puertos y de la escasez de chips para ordenadores. Casi ninguna parte de la oferta de la economía estadounidense está preparada para responder al repunte sin precedentes de la demanda, lo que provocará una inflación mucho mayor durante al menos unos años.
Parte de la razón por la que el lado de la oferta no está preparado para una fuerte recuperación es que a las empresas estadounidenses les ha faltado entusiasmo para invertir. Después de la crisis financiera, los hogares tuvieron que recortar para pagar las deudas que acumularon durante los buenos tiempos, y estos años deslucidos hicieron que muchas empresas fueran cautelosas a la hora de adelantarse a la demanda. El auge de las compras en línea también hizo saltar por los aires muchos modelos de negocio minorista, lo que provocó la cautela de los supervivientes. Y los accionistas se han mostrado agresivos a la hora de exigir a las empresas mayores retribuciones en efectivo, lo que deja menos margen para la inversión. En vísperas de la pandemia, las empresas estaban siendo recompensadas por la “disciplina” que mostraban al resistir la tentación de hundir el dinero en nuevos proyectos con rendimientos inciertos.
El resultado es que muchas empresas carecen ahora de la capacidad adicional necesaria para satisfacer un aumento inesperado de la demanda. No es que las empresas no puedan o no quieran responder a estos aumentos, pero añadir capacidad lleva tiempo. Y después de décadas sin poder subir los precios en absoluto, la mayoría de las empresas no tienen prisa por volver a esos días. Lo más probable es que se tomen su tiempo y solo inviertan allí donde estén muy seguros de que la demanda persistirá.
El mercado de la vivienda -uno de los principales motores del crecimiento económico- cuenta una historia similar. La construcción de viviendas nunca se recuperó de la crisis financiera. Una vez más, la débil posición financiera de los hogares fue una de las principales razones, pero los bancos también rehuyeron los préstamos hipotecarios. Los constructores de viviendas pasaron de las casas del mercado masivo a las de alta gama, con menos compradores, pero con mayores márgenes de beneficio. La escasez de viviendas que existe desde hace tiempo en mercados como el de California no ha hecho más que empeorar. La migración a las grandes ciudades antes de la pandemia acaparaba los titulares mientras la brecha entre la demanda y la oferta de viviendas unifamiliares crecía silenciosamente.
Ahora que la pandemia ha hecho que la gente redescubra las alegrías de los patios traseros y las habitaciones adicionales, el regreso a los suburbios está en pleno apogeo, pero los precios de las viviendas se han disparado. Esto significa que millones de familias tendrán que alquilar en su lugar, y este mercado también está saturado. Los alquileres están subiendo rápidamente y, a diferencia de los precios de la vivienda, las tasas de alquiler alimentan directamente los datos de la inflación. Apenas hemos empezado a ver el impacto del aumento de los alquileres en las cifras de la inflación, pero contribuirán mucho en el futuro.
¿Y qué hay de los mercados de materias primas? Durante la pasada década, las empresas de producción minera y energética aprendieron por la vía dura que un exceso de inversión podía hacer caer los precios y provocar grandes pérdidas. Ahora están actuando de forma muy parecida a otras industrias manufactureras y de servicios. Recortan drásticamente sus inversiones y no tienen planes de ampliar la producción. Mientras tanto, el cambio a las energías renovables que se está produciendo en todo el mundo ha hecho que la generación y la distribución de electricidad sean mucho menos fiables, lo que ha provocado picos repentinos en la demanda de combustibles fósiles estadounidenses. Los productores no quieren defraudar a los clientes del lucrativo mercado de la exportación, por lo que estas ventas tienen prioridad sobre la satisfacción de la demanda estadounidense, al menos hasta que los consumidores locales igualen las ofertas de los extranjeros.
Por último, está el tiempo, o el clima. Uno de los grandes interrogantes a los que se enfrenta la economía estadounidense es si la grave sequía que afecta al Oeste es solo parte de un ciclo meteorológico normal, o una muestra de cambios permanentes en el clima que perturbarán la producción de alimentos durante años. Si el clima realmente está cambiando, los agricultores estadounidenses seguramente se adaptarán, con el tiempo. Pero, mientras tanto, los precios de los alimentos también se encuentran en una situación de riesgo.
Todos estos factores empezaron a impulsar la inflación a principios de 2020, a medida que la economía estadounidense se acercaba a su plena capacidad. Esto debería haber impulsado un proceso gradual de ajuste de la oferta, ya que el aumento de los precios dio a las empresas la confianza de que la inversión en nuevos productos y nueva capacidad daría sus frutos. Pero la pandemia impidió que esta inversión se pusiera en marcha, sumiéndonos en cambio en la recesión más aguda de la que se tiene constancia. Para salir de este bache, la política fiscal y monetaria pisó a fondo el acelerador, y con razón.
Pero el coste de evitar una depresión es que hemos creado un aumento masivo de la demanda que la economía no habría podido soportar ni siquiera antes de la pandemia. Las partes más frágiles del lado de la oferta -las cadenas de suministro altamente coreografiadas y delicadamente entrelazadas que hemos creado durante las últimas dos décadas- se habrían visto aún abrumadas, y rotas, sin el latigazo de la crisis. Y ahora es el turno del resto del lado de la oferta de ser inundado.
El estímulo federal fue tan grande, y se ahorró tanto (más de 1,5 billones de dólares), que la demanda podría ser elevada durante años. Y eso sin contar los billones de dólares de propuestas de infraestructuras que se están estudiando. Con tanta demanda adicional y una capacidad muy limitada para ampliar la oferta con rapidez, los precios solo pueden subir. Cuanto más tiempo tarde la oferta en alcanzar la demanda -y la Reserva Federal en ponerse al día con la realidad- más inflación nos espera.
